01

股市研究的幾個(gè)核心命題:一，大勢(shì)判斷，第二，風(fēng)格選擇，第三，行業(yè)對(duì)比，四是主題投資在這個(gè)過(guò)程中，關(guān)鍵點(diǎn)是找到預(yù)期差，因?yàn)樵陬A(yù)期值的形成和不斷修正過(guò)程中，股價(jià)會(huì)發(fā)生相應(yīng)的變化

02

追根溯源，股市是由利潤(rùn)，利率，風(fēng)險(xiǎn)偏好三駕馬車驅(qū)動(dòng)的誰(shuí)跑在前面，誰(shuí)跑在后面，就會(huì)走不同的路，要么是牛市，要么是熊市，要么是震蕩市一般來(lái)說(shuō)，如果利潤(rùn)，利率和風(fēng)險(xiǎn)偏好同時(shí)正向配合，往往會(huì)出現(xiàn)牛市

03

目前三要素處于什么階段盈利:繼續(xù)抄底前三季度，全部a股歸母凈利潤(rùn)同比僅增長(zhǎng)2.96%，較上半年下降1.57個(gè)百分點(diǎn)，利率:流動(dòng)性依然寬松，但邊際動(dòng)能減弱，下行空間偏緊，風(fēng)險(xiǎn)偏好:在內(nèi)憂外患下，風(fēng)險(xiǎn)偏好已經(jīng)被壓到極致，提升空間很大

04

抓住三要素的核心矛盾和邊際變化是研究的關(guān)鍵目前一個(gè)核心矛盾是消費(fèi)和房地產(chǎn)對(duì)增長(zhǎng)的約束，但伴隨著政策的發(fā)展有望改善:其中，優(yōu)化部署20項(xiàng)防疫措施，將促進(jìn)企業(yè)和居民生產(chǎn)生活的預(yù)期恢復(fù)，民企融資第二支箭的延伸和拓展，意在民企融資，以地產(chǎn)抬升為主，或者未來(lái)看到更多維度的地產(chǎn)修復(fù)另一個(gè)核心矛盾是美債和美元對(duì)全球風(fēng)險(xiǎn)偏好的壓制，存在進(jìn)一步減壓的預(yù)期:伴隨著通脹下行，美元和美債收益率已經(jīng)見(jiàn)頂，預(yù)計(jì)未來(lái)趨勢(shì)性下跌

05

未來(lái)a股的強(qiáng)弱取決于中長(zhǎng)期貸款余額增速的變化從歷史上看，a股估值擴(kuò)大的一個(gè)核心驅(qū)動(dòng)力在于中長(zhǎng)期貸款余額同比增速的改善，即投資實(shí)體經(jīng)濟(jì)意愿的進(jìn)一步增強(qiáng)10月份，中長(zhǎng)期貸款余額同比增長(zhǎng)10.26%，仍處于歷史底部，低于市場(chǎng)預(yù)期但伴隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期的回暖，未來(lái)信貸，社會(huì)融資等金融數(shù)據(jù)將出現(xiàn)反彈，有望為a股提供積極支撐

06

構(gòu)建股市思維導(dǎo)圖，了解各種因素的影響，心中有桿秤如果把三要素分開(kāi)來(lái)看，驅(qū)動(dòng)因素是復(fù)雜的，交織在一起的對(duì)于利潤(rùn)，不僅要看消費(fèi)，投資，出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，還要了解工業(yè)景氣周期和競(jìng)爭(zhēng)格局對(duì)于流動(dòng)性，重點(diǎn)是明確從央行資產(chǎn)負(fù)債表到貨幣信貸的創(chuàng)造，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好，需要多維度感知情緒的起伏

07

市場(chǎng)的一個(gè)基本常識(shí):時(shí)間創(chuàng)造價(jià)值，價(jià)值決定價(jià)格，價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)所以，長(zhǎng)期來(lái)看，股市是一臺(tái)稱重機(jī)，可以稱量上市公司的價(jià)值增長(zhǎng)，短期來(lái)看，股市就是一臺(tái)投票機(jī)，重在選熱點(diǎn)，追趨勢(shì)，游戲賺錢

08

市場(chǎng)的運(yùn)行不僅反映了資產(chǎn)回報(bào)的邏輯，也反映了人性是股市中人性的放大鏡恐懼，貪婪，過(guò)度自信，盲目跟風(fēng)，都在市場(chǎng)面前被放大了幾十倍所以，更重要的是在別人貪婪的時(shí)候害怕，在別人恐懼的時(shí)候貪婪

09

從周期的角度來(lái)看，股市也可以用不同的周期維度來(lái)分解包括:成長(zhǎng)周期，財(cái)務(wù)周期，情感周期，資產(chǎn)輪動(dòng)資產(chǎn)配置其實(shí)有三個(gè)要點(diǎn):戰(zhàn)略配置決定方向，戰(zhàn)術(shù)配置應(yīng)對(duì)趨勢(shì)，股市的周期性描述為戰(zhàn)術(shù)配置提供參考

10

成長(zhǎng)周期是投資的引力，短期不一定是你的2015年杠桿時(shí)代，成長(zhǎng)成為少數(shù)投資者心中的堅(jiān)持，在極端估值市場(chǎng)，市盈率被投資者追逐為市場(chǎng)夢(mèng)想收益率雖然短期股價(jià)不一定跟隨增長(zhǎng)，但走一圈后還是會(huì)回到增長(zhǎng)軌道

11

金融周期，M1是一個(gè)描述a股周期性運(yùn)動(dòng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)金融周期不僅體現(xiàn)在加杠桿和去杠桿的交替，也體現(xiàn)在M1的交替在M1從底部反彈的過(guò)程中，市場(chǎng)情緒往往不一定樂(lè)觀，但投資已經(jīng)逐漸進(jìn)入甜蜜區(qū)，同時(shí)，如果看到盈利能力持續(xù)改善的預(yù)期，市場(chǎng)情緒變差，也要積極布局

12

情感是說(shuō)起來(lái)容易做起來(lái)難的涵養(yǎng)，也是先行一步的基本選擇很多時(shí)候，情緒最差的時(shí)候，市場(chǎng)表面上波濤洶涌，實(shí)際上卻風(fēng)輕云淡，情緒積極的時(shí)候，表面平靜其實(shí)是暗流涌動(dòng)一個(gè)可觀察的指標(biāo)，即混合基金指數(shù)的同比走勢(shì)，可以清晰地看到市場(chǎng)表面的風(fēng)暴

13

資產(chǎn)輪動(dòng)，市場(chǎng)的擾動(dòng)千差萬(wàn)別，中周期用非你莫屬來(lái)形容在每個(gè)階段，市場(chǎng)總是存在不同的矛盾，但反映在資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的趨勢(shì)上，卻具有高度的周期性特征股票和債券的性價(jià)比是非常可靠的實(shí)證指標(biāo)，也是描述a股中周期的核心參考

14

知道自己在哪里，才能更好的應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的起伏回顧歷史，外部沖擊，流動(dòng)性惡化，盈利趨勢(shì)下行是歷次a股市場(chǎng)崩盤(pán)的范式經(jīng)過(guò)前期的深度調(diào)整，目前市場(chǎng)已經(jīng)到了估值，交易，情緒的底部區(qū)域所以，再悲觀也沒(méi)用，有所作為才是投資大道

二，風(fēng)格選擇

15

股市的風(fēng)格是怎么劃分的不同的維度可以劃分出不同的性格按投資屬性可分為價(jià)值型和成長(zhǎng)型，按市場(chǎng)價(jià)值屬性，可分為大市場(chǎng)和小市場(chǎng)，按估值屬性可分為高估值和低估值，按價(jià)格屬性可分為高價(jià)股和低價(jià)股，按照行業(yè)屬性可以分為周期，消費(fèi)，金融，科技

16

風(fēng)格是由什么決定的核心變量是什么當(dāng)然，在不同的市場(chǎng)環(huán)境和不同的分類風(fēng)格下，影響因素會(huì)有所不同但總體來(lái)看，景氣，貨幣，信用是核心驅(qū)動(dòng)力，資本，監(jiān)管，估值是輔助指標(biāo)更重要的不是絕對(duì)值，而是相對(duì)強(qiáng)弱

17

相對(duì)利潤(rùn)決定風(fēng)格中期走勢(shì)長(zhǎng)期來(lái)看，股市是一臺(tái)稱重機(jī)，股價(jià)圍繞盈利波動(dòng)，同樣，相對(duì)盈利趨勢(shì)的強(qiáng)弱也會(huì)決定風(fēng)格風(fēng)偏向哪一方但相對(duì)性能優(yōu)勢(shì)是后驗(yàn)的，把握產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)是前瞻性的3—15年，智能手機(jī)加速滲透引領(lǐng)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)周期，增長(zhǎng)占優(yōu)，16—18年供給側(cè)改革，具有主導(dǎo)價(jià)值，9—21年，新能源+和半導(dǎo)體等國(guó)產(chǎn)替代品崛起，增長(zhǎng)再次成為主導(dǎo)

18

信用周期和風(fēng)格沒(méi)有直接關(guān)系，關(guān)鍵是發(fā)力方向1—12年，信貸發(fā)展方向在于價(jià)值:穩(wěn)增長(zhǎng)的主要出發(fā)點(diǎn)是寬貨幣，寬基建，促消費(fèi)13—15年信貸發(fā)展方向越來(lái)越大:產(chǎn)業(yè)政策大力推動(dòng)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，建立新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投基金拓寬信貸9—21年，信貸發(fā)展方向越來(lái)越大:科技創(chuàng)新板在新經(jīng)濟(jì)中打開(kāi)了廣闊的信貸通道，有綠色貸款等結(jié)構(gòu)性信貸支持

19

是利率風(fēng)格的催化劑，但不能一錘定音一般來(lái)說(shuō)，利率上行幅度寬，利率下行幅度小利率上行期通常對(duì)應(yīng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇甚至繁榮如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勁，通常會(huì)出現(xiàn)極端的市場(chǎng)支配地位，但利率下行，流動(dòng)性寬松，市場(chǎng)活躍度就會(huì)提高，也容易出現(xiàn)小盤(pán)股

20

財(cái)務(wù)狀況的變化也會(huì)影響a股市場(chǎng)的風(fēng)格寬貨幣+緊信用往往帶動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)格增長(zhǎng)，寬貨幣+寬信用，牛市往往恰到好處，風(fēng)格相對(duì)均衡，緊錢+寬信用，價(jià)值強(qiáng)勁，a股可能會(huì)出現(xiàn)2月28日或9月19日的極端行情

三。行業(yè)比較

21

了解行業(yè)，把握不同行業(yè)的核心驅(qū)動(dòng)力不同行業(yè)利潤(rùn)的驅(qū)動(dòng)力不同，經(jīng)驗(yàn)上有一個(gè)上游看價(jià)格，中游看數(shù)量，下游看利潤(rùn)的規(guī)律上游看價(jià)格，因?yàn)樗膭?dòng)力是價(jià)格，看中游的數(shù)量，因?yàn)橐?guī)模效應(yīng)對(duì)中游的盈利能力影響很大，看下游利潤(rùn)，因?yàn)樽h價(jià)能力是競(jìng)爭(zhēng)地位的關(guān)鍵

22

行業(yè)對(duì)比是長(zhǎng)，中，短期多維度的權(quán)衡中短期內(nèi)，不同行業(yè)之間的比較可以從基本面，估值，籌碼，政策，市場(chǎng)特征五個(gè)維度進(jìn)行長(zhǎng)期軌跡選擇側(cè)重于市場(chǎng)容量，市場(chǎng)份額，海外對(duì)標(biāo)，領(lǐng)先分析，生命周期的比較

23

長(zhǎng)期軌跡:布局時(shí)代的Beta2010—2015年，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，電子，傳媒，計(jì)算機(jī)，非銀金融是主導(dǎo)行業(yè)的前5大熟客，而上一輪周期較強(qiáng)的鋼鐵，石化，銀行，地產(chǎn)，煤炭行業(yè)伴隨著重化工業(yè)時(shí)代的衰落而不斷低迷2016—2020年，在消費(fèi)升級(jí)的帶動(dòng)下，食品飲料，美容護(hù)理，家用電器成為年度收入榜最漂亮的男孩，而曾經(jīng)風(fēng)靡一時(shí)的TMT逐漸落后2021年以來(lái)，碳中和，新能源+被寄予厚望，在這個(gè)過(guò)程中，能源安全和短缺增加了舊能源的愛(ài)恨糾葛，房地產(chǎn)和消費(fèi)在躺贏的歷史慣性中等待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的救贖

24

中短期五大因素:景氣分化是行業(yè)比較的本質(zhì)利潤(rùn)增長(zhǎng)率是行業(yè)比較中具有良好導(dǎo)向作用的指標(biāo)，除利潤(rùn)增長(zhǎng)率外，利潤(rùn)增長(zhǎng)率的邊際變化更為重要以電力設(shè)備為例，今年前三季度利潤(rùn)增速位居行業(yè)前列，而Q3利潤(rùn)環(huán)比下降，屬于高景氣但邊際惡化的行業(yè)

25

中短期五因素:估值均值回歸，更多的是輔助參考估值水平和估值歷史排名是行業(yè)比較中常見(jiàn)的指標(biāo)從PB和PE估值的歷史排名來(lái)看，目前大部分行業(yè)的估值都低于2010年的歷史平均水平客觀來(lái)說(shuō)，估值的均值回歸是存在的，但由于周期內(nèi)缺乏穩(wěn)定的規(guī)律，往往難以作為單獨(dú)的決策指標(biāo)，更多的是作為輔助參考伴隨著時(shí)間的推移，平均值也在變化，估值能否回到之前的平均值存在不確定性

26

中短期五大因素:籌碼，公募是基金配置的重要參考在公募基金配置系數(shù)的變化和2010年以來(lái)公募基金配置分位數(shù)組成的平面直角坐標(biāo)系中:第一象限代表上季度持倉(cāng)增加，持倉(cāng)已經(jīng)增加到歷史高位分位數(shù)水平，第二象限代表的是歷史上仍然處于高位的行業(yè)，雖然二季度已經(jīng)減倉(cāng)，第三象限代表雞肋或者被遺忘的角落，第四象限通常是最值得注意的部分，代表上一季度公開(kāi)發(fā)行基金有所增加且相對(duì)歷史配置仍然較低的行業(yè)

27

中短期五大因素:政策，側(cè)重方向和邊際變化近期政策變化主要圍繞兩個(gè)邏輯鏈條:一是穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼，包括民營(yíng)企業(yè)融資第二支箭外延擴(kuò)張帶動(dòng)的房地產(chǎn)amp房地產(chǎn)鏈，以及貼息貸款和信貸支持加杠桿驅(qū)動(dòng)的醫(yī)療器械和休閑服務(wù)，二是疫情防控政策優(yōu)化，包括服務(wù)業(yè)消費(fèi)重啟，可選消費(fèi)估值修復(fù)，醫(yī)療需求常態(tài)化等

28

中短期五大因素:市場(chǎng)特征的應(yīng)用，比如日歷效應(yīng)，在a股中的應(yīng)用歷史數(shù)據(jù)顯示，成長(zhǎng)初期可以玩游戲，財(cái)務(wù)末期更穩(wěn)定從板塊來(lái)看，年初增長(zhǎng)表現(xiàn)較好，1月份大盤(pán)下跌時(shí)跌幅較小，2月份大盤(pán)上漲時(shí)漲幅較大，年末金融回報(bào)較好，四季度漲幅較其他風(fēng)格較大

29

目前可以關(guān)注的行業(yè)有哪些關(guān)注年底紅包行情與長(zhǎng)期投資之間的公約數(shù)從市場(chǎng)的特征來(lái)看，年底的紅包行情是一個(gè)承前啟后的環(huán)節(jié)短期內(nèi)表現(xiàn)最好的行業(yè)或主題，在一定程度上是2023年表現(xiàn)最好的行業(yè)之一考慮到政策驅(qū)動(dòng)和基本面因素，數(shù)字經(jīng)濟(jì)，自主可控，能源安全，消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)，還是四個(gè)重要維度

四。主題投資

30

投資的主題是可持續(xù)主題投資不同于概念炒作，需要符合長(zhǎng)期趨勢(shì)最后要實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)，伴隨著時(shí)間的推移可能會(huì)轉(zhuǎn)化為軌跡投資和價(jià)值投資它有重復(fù)參與和持續(xù)表演的基礎(chǔ)

31

投資的四個(gè)維度宏觀驅(qū)動(dòng):長(zhǎng)期主題，橫跨多個(gè)行業(yè)，比如過(guò)去的消費(fèi)升級(jí)，現(xiàn)在的國(guó)內(nèi)替代，政策導(dǎo)向:包括改革釋放的制度紅利，可持續(xù)發(fā)展規(guī)劃和密集的政策催化，行業(yè)趨勢(shì):中期主題，包括政策支持，科技突破，業(yè)績(jī)支撐方向，如5G，新能源汽車等，催化:弱市中往往出現(xiàn)提升相關(guān)公司價(jià)值的短期題材，局部和偶然事件

32

主體投資的退出策略如何順利盈利，關(guān)系到主題投資的真實(shí)效果退出信號(hào)可能包括:1)核心邏輯變化，如城市化接近飽和，2)政策由松轉(zhuǎn)緊，如互聯(lián)網(wǎng)+，3)水龍頭達(dá)到峰值，說(shuō)明情緒開(kāi)始降溫，4)雞犬升天，熱點(diǎn)無(wú)法再蔓延

。

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